作者：石晗旭南京股票配资
编辑：余源
不想做泡泡玛特第二的52TOYS，始终没能摘掉这顶帽子。
根据灼识咨询统计，以去年的GMV计算，52TOYS在中国IP玩具公司中位列第三。不过若按绝对值计算，其份额仅是第一名泡泡玛特的约十分之一，二者中间还隔着个今年1月刚上市的布鲁可。
更重要的是，同处一个赛道中，泡泡玛特素有“塑料茅台”之誉，去年130亿元营收下，净利润做到了33亿多元；而52TOYS却连辛苦钱都赚得艰难，去年营收6亿多元的情况下，净亏了1.22亿元，经调整净利润也不过约3200万元。
从用户体感上来看，当泡泡玛特靠着MOLLY、LABUBU、CRYBABY等一个个现象级IP，让人从看不懂到大受震撼、市值站上3500亿港元时，坐拥35个自有IP、80个授权IP的52TOYS却并没有一个能令人一朝天下知的爆款。
这或许也是52TOYS发展十年来最大的问题——“让人既看得见，又记不住”，多位行业相关人士如此总结。
不愿当泡泡玛特第二
展开剩余90%2015年诞生的52TOYS，算得上“出生在罗马”。
其创始人之一，也是公司现在的CEO陈威，2000年底曾在北京鼓楼开过游戏店，起初是顺带卖卖日本、美国的游戏和动漫周边，后来干脆转卖收藏玩具，并拿下万代、孩之宝和麦克法兰等国际知名玩具品牌的代理经销权，还可以分销给其他终端零售商。
52TOYS的另一个创始人黄今，2008年时投入桌游《三国杀》及网络版的联合开发，这款游戏风靡全国前，他还有过带一后备厢《三国杀》卡牌“扫街”的经历。过往接受媒体采访时，他自述从小就喜欢变形金刚、高达等变形玩具，算是“资深玩具爱好者”。
当时，衍生品这一国外IP已经成熟的变现模式，国产游戏、动漫、电影等IP却仍在探索初期，这也意味着机会。2012年，这两个爱玩儿的北京男人一拍即合，打算凭着二人在产品设计与开发、市场拓展、销售渠道建设等方面的经验，做中国原创的IP玩具。
用陈威的话说，他给国外很多玩具品牌做过“月嫂”，对怎么养孩子也门儿清。
（图/pexels）
于是，陈威与黄今共同创办乐自天成公司，最早为《三国杀》开发衍生品，比如甄姬、吕布等武将的模玩。也是在这一过程中，被陈威定位为收藏玩具的52TOYS品牌得以酝酿。
彼时，泡泡玛特尚在代理销售海外IP产品，更像是杂货铺。52TOYS则已经开始做自有IP、拿IP授权，开发扭蛋、钥匙扣、拼装模型、手办等从轻到重的衍生品，剑指“中国的万代”。
不过转年，泡泡玛特押中设计师IP MOLLY，盲盒+IP潮玩的模式开始起飞，其于2020年底登陆港交所后，正式成了大众熟知的中国潮玩赛道代表。不情愿地，52TOYS也就此开始了被拿来与泡泡玛特对比的一生。
“52TOYS和泡泡玛特故事不一样。”陈威曾在接受采访时多次表示自己无意做泡泡玛特第二，并强调二者的不同——泡泡玛特做的是潮流玩具，52TOYS做的则是收藏玩具，不仅限于盲盒，还包括手办、拼装模型、变形机甲等，能开发的IP类型也更为丰富。
在他看来，行业真正的发展方向是多元化，定位为潮玩会窄化企业和行业的发展空间。
从IP和品类上看，52TOYS确实长成了多元的样子。
招股书显示，截至去年末，52TOYS拥有NOOK、Sleep、Lilith、猛兽匣、Panda Roll（胖哒幼）等35个自有潮流、科幻及文化IP，以及《蜡笔小新》《猫和老鼠》《小黄人》等80个授权IP；产品矩阵横跨静态玩偶、可动玩偶、发条玩具、变形机甲、拼装玩具、毛绒玩具、衍生周边（如耳机壳、纪念章、磁铁）等。
叠加之下，52TOYS年均上新超500个SKU，目前共有约2800个SKU可供销售。
52TOYS产品品类。（图/招股书）
这也让52TOYS一度成为资本的宠儿。天眼查数据显示，2017—2021年，其五年间共完成六轮融资，投资方包括启明创投、中金资本、前海母基金等。2021年C轮融资时，其估值达到42.5亿元。
但只是行业第三
但问题是，陈威定义的更广的赛道，还没能撑起一家更大的公司。
起码从营收上看，52TOYS与同赛道的其他玩家差距不小。去年，位居中国IP玩具市场份额第三的52TOYS，营收不足第一泡泡玛特的二十分之一、第二布鲁可的三分之一。
若把时间拉长，营收规模落后的同时，52TOYS的增长也不尽如人意。
2022—2024年，52TOYS营收分别为4.63亿元、4.82亿元、6.30亿元，其复合年增长率为16.77%。同期内，泡泡玛特营收从46.17亿元增长到130.38亿元，增长率为68.04%；布鲁可则从3.26亿元增至22.41亿元，增长率为162.19%。
52TOYS、布鲁可、泡泡玛特营收对比。（图/中国新闻周刊整理自招股书及财报）
“52TOYS营收规模有限且增速不高，主要归因于市场份额的局限性和品牌认知度较低。”盘古智库高级研究员余丰慧表示，52TOYS尚未建立起强大的品牌效应，消费者对其产品的认同感和忠诚度有待提升。
这首先与其IP结构有关。
去年，52TOYS来自授权IP的营收占比为64.5%。但在北京社科院副研究员王鹏看来，52TOYS的授权IP很多并非独家，因而存在同质化问题。以其线下店陈设中突出的迪士尼IP草莓熊为例，除迪士尼自身和52TOYS，泡泡玛特、名创优品及旗下潮玩品牌TOP TOY、POTDEMIEL蜂蜜罐等多家公司均开发了相关产品。即便各家玩具载体形式有所不同，但也会削弱品牌差异化优势。
此外，科方得智库研究负责人张新原指出，相比于泡泡玛特，52TOYS的自有IP缺乏记忆点和延续性，会导致用户黏性不足。“缺乏现象级IP带动整体销售，品类分散导致单品类难以突破。”他总结道。
这或许可以从爆款系列的销售情况中窥知一二。招股书显示，在52TOYS的产品中，2020年获得授权的《蜡笔小新》系列表现突出，累计GMV超6亿元，其中3.8亿元来自去年，约占公司全年GMV的四成；自有IP方面，其猛兽匣系列及Sleep系列三年累计GMV均在2亿元左右。
52TOYS的蜡笔小新发条玩具。（图/招股书）
作为对比，去年，泡泡玛特旗下爆款IP中，THE MONSTERS在LABUBU热销带动下营收突破30亿元，MOLLY过20亿元，SKULLPANDA和CRYBABY也过了10亿元；布鲁可最畅销的四个IP产品系列，奥特曼、变形金刚、英雄无限及假面骑士，营收分别为10.96亿元、4.54亿元、3.10亿元、1.70亿元。（注：考虑到这两家并无GMV数据可直接对比，这里权且使用营收数据。）
其次，渠道布局也是限制增长的原因。
招股书显示，近三年，52TOYS营收中超六成来自经销商，包括玩具集合店、书店、电影院、便利店、游乐园等；截至去年底，其拥有336家中国经销商和90家海外经销商，覆盖超过20000个终端网点。自营渠道方面，其在电商旗舰店外，还有品牌体验店、无人零售机等线下终端，但其品牌店已从2022年末的19家收缩至去年末的10家，单是去年，便关闭了6家门店。
“分散的渠道难以形成品牌合力，而自营店收缩导致体验式消费场景缺失。”领悟时代数字研究院首席研究员唐树源分析。王鹏也表示，52TOYS目前倚重经销商模式，会导致品牌对终端控制力弱，用户很难在消费过程中形成清晰的品牌心智。
52TOYS也在招股书中坦承了依赖所带来的一系列潜在风险——经销商可能无法遵守协议规范，发生擅自向次级渠道售卖、扰乱价格体系、擅自使用品牌标识、进行不当营销活动等行为，公司难以全程把控，从而可能影响品牌声誉、产品动销及整体库存水平。
相较之下，泡泡玛特则依靠自营门店和直营电商，建立起对销售、库存、价格及用户体验的全链路掌控；布鲁可虽也做渠道分销，但聚焦垂直场景如母婴和教育门店，与品牌和产品的匹配度更高。
此外，在王鹏看来，52TOYS的多元品类虽能覆盖更广的用户群，但也会导致用户对品牌的核心认知模糊，长期可能削弱其市场竞争力。
辛苦赚钱到赚辛苦钱
营收规模有限的同时，52TOYS的赚钱能力也不算乐观。
招股书显示，过去三年，52TOYS的毛利率从2022年的28.87%提升至2023年的40.47%，但去年又小幅下降到39.92%。同期，泡泡玛特的毛利率分别为57.50%、61.32%、66.79%，布鲁可为37.91%、47.33%、52.60%。
毛利率提升之下，52TOYS的净亏损却仍在扩大。2022—2024年，其分别净亏171万元、7193万元及1.22亿元，净亏损率从2022年的0.37%扩大到了去年的19.37%。
其经调整净利润虽然在2023年实现扭亏为盈，但过去两年分别只有约1900万元、3200万元。而去年，泡泡玛特和布鲁可的经调整净利润分别约是其100倍、18倍。
这也不禁令人好奇，动辄有天价交易的潮玩行业，怎么会有头部公司赚钱赚得这么辛苦？
一方面，授权IP挤压了52TOYS的利润空间。
张新原指出，授权IP营收占比高，也意味着其需要支付不菲的IP授权费用——尤其是面对有更高议价能力的大IP版权方。招股书显示，去年，52TOYS的IP授权成本达4575.5万元，占全年营收7.3%，而泡泡玛特的这一比例为3.9%。
而随着迪士尼、三丽鸥等多个版权方的热门IP授权在今年到2027年陆续到期，竞争的激烈、续约的不确定性、分成比例的提升等风险，也可能对其盈利能力进一步形成冲击。
另一方面，产品线的分散让其难以通过规模化来降低单位生产成本。
毛绒玩具、机甲、手办等不同品类在原料、生产流程与方式上有所不同，多品类矩阵之下，供应链复杂度被拉高。而根据招股书，52TOYS的所有产品均委托第三方代工厂制造，按惯例，其生产规模决定了对成本和效率的控制。从其当前的营收规模来看，其控制力相对有限。
“上游IP多为授权而非自有，中游生产依赖代工，下游渠道尚未形成绝对优势。”张新原总结，这让52TOYS尚难形成自己的壁垒。
为了走出这样的困境，52TOYS也做了很多尝试。
譬如加大对自有IP的投入。2023年，52TOYS成立猛兽匣IP委员会，计划通过小说、漫画、有声读物等方式进行原创IP的内容延展，去年第四季度正式推出漫画《猛兽匣：机甲纪元》。近两个月内，52TOYS还先后推出了CiCiLu、PoukaPouka、NINNIC三个新的潮流IP。
譬如出海。52TOYS的出海开始于2017年，初期以授权海外代理的方式先后进入日本、美国、东南亚等市场，到2022年5月开始布局海外电商。自2023年底，其授权品牌店先后在泰国、马来西亚、北美、新加坡等国家和地区开业，海外扩张的步子开始大了起来。
不过，这些动作究竟能对公司业绩有多大的提振作用，目前来看，仍需时间验证。
在递交招股书前不久，52TOYS刚刚完成了新一轮战略融资，其估值来到42.7亿元南京股票配资，较四年前仅微增约2000万元。在这一背景下，其所押注的收藏玩具故事，能否在二级市场中让资本为之欣然买单，或也存疑。
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